Selva Demiralp

Son rakamlar gerek reel sektör gerekse tüketici güven endekslerinde bir önceki aya göre düşüşe işaret ediyor. Eylülde tüketici güven endeksi dört puan düşerek yüzde 58.5’e gerilerken, reel sektör güven endeksi üç puan düşerek yüzde 99.3’e inmiş. Kurdaki yükseliş ve bunun enflasyon üzerinde yarattığı yukarı yönlü baskılar makroekonomik dengelerde bozulmaya neden oluyor. Bu belirsizlik ortamında da güven endekslerindeki düşüş bir sürpriz yaratmıyor.

Okun Kuralı...

Güven endeksleri ekonomik gidişatla ilgili en hızlı edinilen bilgilerin başında geliyor. Diğer veriler daha yavaş toplandığı için güven endeksleri bir nevi “öncü gösterge” niteliği taşıyor. Bu nedenle güven endekslerinin verdiği sinyalleri değerlendirerek diğer makroekonomik göstergelerin ne şekilde geleceğine dair çıkarımlar yapmak mümkün. Örneğin ekonomiye olan güvenin arttığı zamanlarda daha çok üretim, daha çok üretim olduğu zamanlarda da işsizliğin düşmesi beklenir. Ancak güven artışının üretime geçmesi zaman alabileceğinden, güven endeksindeki artışı takiben işsizliğin düşmesi biraz geriden gelebilir. Şekilde kırmızı çizgi (sol eksen) tüketici güven endeksini, siyah çizgi ise (sağ eksen) mevsimsellikten arındırılmış

Merkez Bankası bu ayki toplantısında da politika faizinde herhangi bir değişikliğe gitmedi. Kararın fiyat istikrarı ve enflasyon hedeflerine ulaşma konusunda ideal karardan uzak olduğunu düşünüyorum. Kurdaki yükseliş geçişkenlik etkisi ile hem enflasyon rakamlarını hem de enflasyon beklentilerini bozarken artık Fed’in faiz artışının beklenmesinin de çok anlamı kalmadı.

Enflasyon verisine dikkat

Senenin başında, “Fed faiz artırana kadar bekleriz” mesajı verilirken bu mesajın altında yatan mantık Fed’in faiz artırımının kurda yaratacağı yukarı yönlü baskılar ve bu baskıların enflasyon hedefleri üzerinde oluşturacağı tehditti. Fed’in 2015 yılı içerisinde faizleri artırması durumunda Dolar/TL kurunun 2.80’li seviyeleri zorlaması bekleniyordu. Ancak Fed’in faiz artırımını beklemeden de iç tansiyon ve siyasi belirsizlikler ile kur bu seviyeleri çoktan geçti. Buna rağmen Merkez senenin son beş ayını beklemede geçirmeyi tercih etti. Bu zaman zarfında kur sürekli arttı, enflasyona geçişkenlik başladı ve enflasyon beklentileri bozuldu.

Fed’in merakla beklenen toplantısı dün sonuçlandı. Fed’in bu toplantıda faiz artırımına gitmesinin iletişim açısından sorun yaratacağını düşünüyordum. Bu nedenle de eylülde bir faiz artırımının erken olacağını savunuyordum uzunca bir süredir.

Neydi öyle düşünmemin sebebi?

Fed bu zamana kadar bize şu yol haritasını çizdi:

“Ekonomik büyüme tarafında “tam istihdam” seviyesine yaklaşılırken enflasyon tarafında yüzde 2’lik hedefe ulaşılacağından emin olduğumuz noktada faiz artırımına gideceğiz.”

Haziran toplantısına girerken büyüme tahminlerinde aşağı yönlü yapılan revizyonlar bir faiz artırımının önüne geçti.

Neden?

Çünkü ekonomideki hızlanmaya cevaben attığınız sıkılaştırma adımını “Ekonomi yavaşlıyor” dediğiniz bir toplantıda atamazsınız.

Haziran sonrası dönemde gelen veriler giderek büyüme ile ilgili endişelerin dağıldığına ve ekonominin rayına oturduğuna dair bir izlenim oluşturdu.

Fed’in çok beklenen eylül toplantısı geldi çattı. Önümüzdeki hafta Fed’in krizden sonraki ilk faiz artırımına gidip gitmeyeceğine şahit olacağız. İstihdam piyasası güçlü sinyaller verse de Fed’in faiz artırımını iki kere düşünmesine sebep olacak etmen enflasyon hedefi olacak. Çünkü halihazırdaki yüzde 2’lik hedefe karşılık mevcut enflasyon rakamı yüzde 0.3 seviyesinde seyrediyor. Normal şartlar altında büyüme safında kaydedilen ilerlemenin enflasyon üzerinde de yukarı yönlü bir baskı yaratması beklenir. Ancak bu baskının bir türlü oluşmaması dış faktörlere bağlanıyor. Peki, nedir bu faktörler?

1-Petrol fiyatlarındaki düşüş

ABD enflasyonunu aşağı yönlü baskılayan önemli bir faktör petrol fiyatlarındaki düşüş. Burada kritik soru bu düşüşün ne kadar devam edeceği ve enflasyonu daha ne kadar baskılayacağı. Temmuz toplantısı tutanaklarında Fed çalışanlarının enflasyon tahminlerinin aşağı yönlü revize edildiğini ve 2017 yılına kadar enflasyonun yüzde 2’lik hedefin altında kalmasının beklendiğini öğrendik.

Önümüzdeki 12 ayda petrol fiyatlarının nasıl bir patika izleyeceğini söyleyebilmek güç. Ancak ipucu vermesi açısından geçen hafta toplanan ECB’nin gelecek seneye ait enflasyon tahminini

Geçtiği-miz hafta sonu Kansas Fed tarafından düzenlenen senelik Jackson Hole toplantılarında ana tema “Enflasyon Dinamikleri ve Para Politikası” idi. Toplantıda para politikasının büyük isimleri konu üzerinde yaptıkları araştırmaları sundular. Harvard Üniversitesi’nden Gopinath’ın makalesi enflasyon üzerindeki kur geçişkenliği üzerine kurgulanmış ve Türkiye’yi doğrudan ilgilendiren bir çalışma. Makalede kur geçişkenliğinin temel belirleyicilerinden biri olarak ithalatın ne kadarının yabancı para birimi üzerinden yapıldığı gösterilmiş.

Kur geçişkenliği

Makaleden alınan yukarıdaki şekilde siyah çizgi Türkiye, yeşil çizgi Japonya ve kırmızı çizgi de ABD için ithalat fiyatlarındaki geçişkenliği gösteriyor. (Fazla tekniğe girmek istemezseniz göz ardı edebileceğiniz ince noktalı çizgiler standart sapmaları gösteriyor.) Buradan TL’deki yüzde 10 değer kaybının bir çeyrek sonra ithalat fiyatlarını yüzde 9.3, iki sene sonra ise yüzde 10 artırdığını gözlemliyoruz. İthalatının büyük bir bölümünü bizim gibi dolar üzerinden yapan Japonya’da geçişkenlik bize benzer bir tablo izlerken, ithalatını kendi para birimi olan dolar üzerinden yapan ABD’de söz konusu geçişkenliğin oldukça düşük olduğu

Gelişmiş ülke para birimleri karşısında hızla değer kaybeden TL’nin ekonomi üzerindeki olumsuz etkileri tartışıladursun, bu durumun TL’yi daha “rekabetçi” hale getirerek ihracatı artıracağı yorumları da gündemde. Döviz kurunun ihracatı ne şekilde etkileyeceği sorusuna cevap vermek çok kolay değil. Çünkü aynı anda etkili olan birden fazla kanal var. Önce bu kanalları gözden geçirelim:

1) Yükselen kur, TL üzerinden fiyatlanan ihraç ürünlerinin döviz cinsinden maliyetini düşürür. Eğer ihraç edilen ürünlerin fiyat esnekliği de yüksekse, o zaman ihracat artar. Yüksek kurun rekabetçi olduğu söylemlerinin altında yatan temel prensip bu. Burada üretim maliyetlerimizin ağırlıklı olarak TL cinsinden olduğu varsayımı yapılıyor. Ancak durum pek böyle değil.

2) Türkiye’nin üretim yapısı büyük ölçüde ara malı ithalatına dayanıyor. Dolayısıyla, TL’deki değer kaybı ara malı maliyetini de aynı ölçüde artırıyor. Bu durum ihraç ürünlerinin fiyatlarını artırarak bir üst maddede bahsedilen olumlu etkiyi azaltıyor. Ancak ithal ara malları genelde uzun vadeli kontratlara tabi olduğu için bu etkinin fiyatlara yansıması gecikmeli olarak gelebiliyor.

(1) ve (2) no.lu etkilerden hangisinin ağır basacağı

ABD Merkez Bankası Fed’in temmuz toplantısına ait tutanaklar yayımlandı. Tutanaklardan, Fed üyelerinin faiz artırımı konusunda hararetli tartışmalara girdiklerini gözlemliyoruz. Salt bu tutanaklara bakıp faiz artırımının eylülde gelip gelmeyeceğini söyleyebilmek imkânsız elbette. Çünkü oldukça usturuplu bir dille yazılmış olan tutanaklarda bu konuda renk vermemek için oldukça profesyonel ve nötral bir dil kullanılıyor. Ancak yine de tartışmaların içeriğini değerlendirip bazı çıkarımlarda bulunabiliriz.

Enflasyonda aşağı revizyon
Tutanaklarda dikkat çeken hususlardan bir tanesi Fed çalışanlarının yapmış olduğu enflasyon tahminlerinin petrol fiyatlarındaki düşüş nedeniyle aşağı yönlü revize edilmesi. Bu tahminler 2016 ve 2017 için enflasyonun yüzde 2’lik hedefin altında kalacağına işaret ediyor. FOMC üyeleri bu tahminlerle ne kadar hemfikir onu bilemeyiz elbette. Ancak mevcut görünüm FOMC’nin mart aynında yayımlanan enflasyon tahminlerinin eylülde ciddi şekilde aşağı çekilebileceği sinyalini veriyor.
Şimdi Fed temmuzda ne demişti hatırlayalım: “Faizler istihdam piyasasında biraz daha ilerleme görüldüğü ve enflasyonun orta vadede yüzde 2’lik hedefe ulaşacağından emin

ABD Merkez bankası Fed’in eylül ayında faiz artırımına gidip gitmeyeceği bir kez daha finansal piyasaların gündemine oturdu. Özellikle geçtiğimiz cuma günü açıklanan tarım dışı istihdam rakamlarının beklentilere paralel güçlü bir seyir izlemesi tartışmaları alevlendirdi. Daha önce de birkaç kez belirttiğim gibi eylülde yapılacak bir faiz artırımının erken olacağını düşünüyorum. Bunun temel sebebi ise ABD’de enflasyon rakamlarının hâlâ yüzde 25 gibi düşük seviyelerde ve Fed’in yüzde 2’lik hedefinin oldukça altında olması.

Fed’in faiz artırım kararında enflasyonun şu anki seviyesi değil bir sene ve daha sonraki dönemdeki beklentilerin önemli olduğunu da biliyoruz. Ancak unutmamak lazım ki enflasyon serisinin mevcut değeri geleceğe yönelik beklentileri birebir etkiliyor. Dolayısıyla, mevcut enflasyon rakamının yüzde 25’lerde seyrettiği bir ortamda enflasyon beklentileri de yerinde sayıyor. Bunun üzerine bir de düşen petrol fiyatları eklenince piyasa bazlı iki yıllık enflasyon beklentileri hafta içerisinde yüzde 0.59’lara kadar geriledi.

Fed ne demişti?

Fed “dual mandate” dediğimiz ikili hedef yapısına sahip bir merkez bankası. Bir taraftan ekonomiyi tüm kaynakların kullanıldığı tam